To było intensywne półrocze: złoto, Polska w kosmosie, atak na Iran i wielka rotacja kapitału
Pierwsze półrocze A.D. 2025 obfitowało w rynkowe wydarzenia.
Dość nieoczekiwanie w centrum wydarzeń znalazła się Polska, która nie tylko
wzięła udział ale też po części kreowała rynkowe trendy ostatnich miesięcy.
Po pierwsze – Polska. W tym półroczu to
nie tylko drugi Polak w historii poleciał w kosmos. Na orbitę wystrzeliła
też warszawska giełda. WIG20 od początku roku zyskał blisko 30%, a doliczając do
tego umocnienie złotego dolarowa stopa zwrotu – czyli ta osiągana przez
inwestorów zagranicznych – wzrasta do 48%. Inwestujący tylko w polskie akcje
popularny amerykański ETF Shares MSCI
Poland ETF (EPOL) od początku stycznia wygenerował 54,3% stopy zwrotu. Był to najlepszy wynik ze wszystkich
„krajowych” ETF-ów notowanych na giełdzie nowojorskiej.
W międzyczasie WIG
po raz pierwszy w dziejach przekroczył poziom stu tysięcy punktów. Nowe rekordy
wszech czasów ustanowiły też czysto cenowe indeksy średnich (mWIG40) i
mniejszych (sWIG80) spółek. W maju WIG20 był widziany na wysokości niemal 2900
punktów – czyli najwyżej od 2011 roku.
Nawet gdyby hossa na
GPW miała się teraz skończyć, to tegoroczne odrodzenie polskiego rynku akcji po
głębokiej i nie do końca zrozumiałej korekcie z poprzedniego półrocza było
spektakularne. W szczególności szokuje „przebudzenie mocy” w polskiej
energetyce. Najlepszym indeksem sektorowym na GPW w mijającym półroczu był WIG-Energia, który dał zarobić prawie 75%, Ale już za nim znalazł się WIG-Paliwa(+72%) zdominowany przez Orlen, którego akcje dały zarobić blisko 74%.
Po drugie, Europa na
topie
W czubie rynków o
najwyższych stopach zwrotu w mijającym półroczu znalazły się tylko i wyłącznie
giełdy z Europy (oraz z nieinwestowalnej z zagranicy Moskwy). I nie był to
przypadek. Tylko konsekwencja nowych megatrendów, które objawiły się w
ostatnich miesiącach. Po pierwsze, do
Europy wreszcie zawitało długo wyczekiwane ożywienie gospodarcze. Może nie jest
to wzrost przesadnie spektakularny, ale zawsze to lepsze od stagnacji z lat
2022-24. Po drugie, wreszcie
udało się zdusić nadmierną inflację, co pozwoliło Europejskiemu
Bankowi Centralnemu na realne wyzerowanie stóp procentowych. To zła wiadomość dla oszczędzających, ale
dobra dla posiadaczy akcji i papierów dłużnych.
I wreszcie po
trzecie, Unia na czele z Niemcami postanowiła zerwać z próbami utrzymania
dyscypliny fiskalnej i zezwoliła na ogromne zadłużanie się na zakupy
uzbrojenia. Choć w sensie ekonomicznym kupowanie czołgów za pożyczone pieniądze
jest zajęciem bezproduktywnym, to na krótką (a może nawet też średnią) metę
podbije statystyki PKB i podkręci koniunkturę w upadającej gospodarczo Europie.
Równocześnie trzeba
nadmienić, że przez poprzednie 2-3 lata rynki europejskie były w (całkiem zasadnej) niełasce
globalnych inwestorów. W rezultacie stały się relatywnie bardzo tanie w
porównaniu do mocno „wygrzanych” wielkich technologicznych monopoli ze Stanów
Zjednoczonych. To dlatego kapitał zaokrętował
się na swoje transatlantyki i od początku 2025 roku masowo opuszczał Nowy Jork
kierując się ku Staremu Kontynentowi.
Przykładowo, taka
Nvidia wyceniana jest niewiele wyżej niż na początku stycznia, mimo że nadal
raportuje solidne wyniki finansowe (aczkolwiek
już nie tak zachwycające jak w poprzednich dwóch latach). Tak samo jak
Nasdaq czy S&P500, które po lutowo-kwietniowej korekcie dopiero pod koniec
czerwca wyznaczyły nowe szczyty hossy. Wygląda to na zmierzch hossy AI i być może
nawet początek końca bezprecedensowej hegemonii rynków amerykańskich, jaką
obserwowaliśmy w latach 2010-24.
Póki co możemy
powiedzieć, że S&P500 w tym półroczu wykonał podróż w stylu „tam i z
powrotem”. Korekta na Wall Street wisiała w powietrzu od początku roku, ale
jeszcze w drugiej połowie lutego S&P500 zdołał ustanowić nowy rekord wszech
czasów, nieznacznie „nadbijając” wcześniejsze szczyty. Po
czym zleciał w dół o 21% (uwzględniając śródsesyjne minima i maksima),
formalnie wchodząc w stan bessy. Była to jednak najkrótsza bessa świata, po
której S&P500 urósł już o blisko 28% i 30 czerwca ustanawiając nowy rekord.
Czyli przynajmniej teoretycznie mamy
nową hossę.
Gdy Trump cli,
reszta świata drży
Ta ogromna zmienność
była rzecz jasna zasługą specyficznie prowadzonej polityki celnej przez
prezydenta USA Donalda Trumpa. Ten 2 kwietnia ogłosił „Dniem Wyzwolenia” i
dowalił światu zaporowe „cła wzajemne” na towary sprowadzane do Stanów
Zjednoczonych. Ta
deklaracja globalnej wojny handlowej zatrwożyła inwestorów, którzy sięgając
do podręczników historii przypomnieli sobie rozdział o Wielkiej Depresji
wywołanej przez katastrofalną w skutkach ustawę
Smoota-Hawleya. To właśnie zaporowe cła importowe w USA – a nie krach na
Wall Street – zrodziły Wielki Kryzys i doprowadziły do najdłuższej bessy w
historii Ameryki. Ta wywołana przez Donalda Trumpa była za to najkrótsza w
historii i trochę przypominała covidowy krach sprzed 5 lat.
Pomimo
agresywnej retoryki Trump szybko „wymiękł” i już
po tygodniu na trzy miesiące zawiesił obowiązywanie nowych stawek celnych. Po tej informacji Wall
Street odleciała – Nasdaq w ciągu jednego dnia zyskał ponad 12%. Długo nie
utrzymały się także absurdalnie
wysokie cła na towary z Chin, które w pewnym momencie sięgnęły 145%. Przy
okazji dodajmy, że kwietniowy zamęt na Wall Street obfitował w zagrania, które
na normalnym rynku spotkałyby się z zarzutami o insider trading. Było tajemnicą
poliszynela, że niektórzy
ludzie wiedzieli o decyzjach prezydenta Trumpa wcześniej niż opinia
publiczna. I mogli na tym zarobić miliardy.
– Największy na świecie rynek akcji w ostatnich dniach swą
stabilnością i uczciwością przypominał arabski bazar. W takich warunkach
inwestowanie stało się sportem ekstremalnym – proszę wybaczyć autocytat z giełdowej
depeszy z pamiętnego 9 kwietnia 2025 roku.
Początek końca finansowej hegemonii Ameryki?
Warto przy tym, aby nie umknął nam jeden arcyważny szczegół.
Otóż prezydent Trump musiał spuścić z tonu, ponieważ kapitał zaczął masowo
uciekać ze Stanów Zjednoczonych, a w szczególności z amerykańskiego rynku
obligacji skarbowych. To rzecz absolutnie bez precedensu we współczesnej
historii. Zwykle w tego typu sytuacjach inwestorzy chronili kapitał w „bezpiecznych”
Treasuries. A teraz je masowo wyprzedawali! To właśnie skokowy wzrost
rentowności obligacji zmusił Donalda Trumpa do złagodzenia kursu, co zresztą
sam prezydent półgębkiem sam publicznie przyznał. Wydaje się, że takim punktem zwrotnym było osiągnięcie
przez rentowność 30-letnich obligacji rządu USA poziomu 5%.
Drugim wyznacznikiem pierwszego półrocza była silna
deprecjacja dolara amerykańskiego. Indeks dolara od początku stycznia zaliczył
spadek o blisko11%, a kurs EUR/USD znalazł się najwyżej od września 2021
roku. W rezultacie na
polskim rynku dolar pod koniec czerwca był najtańszy od 7 lat.
Był to też okres niewidzianej od lat siły polskiego złotego. Pod koniec lutego euro kosztowało
niespełna 4,12 zł i w ujęciu nominalnym było najtańsze od stycznia 2018 roku.
Ale licząc realnie – tj. po uwzględnieniu skumulowanych różnic w poziomie
inflacji pomiędzy Polską a strefą euro – polski złoty był najmocniejszy od 2008
roku.
Jest to zjawisko trochę
niepokojące. Po pierwsze, ze względu na negatywne oddziaływanie na
konkurencyjność cenową polskiego eksportu (który zresztą i tak ma pod górkę z
powodu horrendalnie drogiej energii, szybko rosnących płac i kłopotów Niemiec).
Po drugie, ze względu na skalę prawdopodobnego przewartościowania złotego, która
w 2008 roku zwiastowała poważne problemy polskiej gospodarki. I wreszcie po
trzecie, przejście od złotego nienaturalnie słabego (marzec 22) do
nienaturalnie mocnego (marzec 25) odbyło się chyba trochę zbyt szybko i zbyt
gwałtownie.
Wracając do spraw światowych nie można pominąć kwestii
złota. Królewski metal od przeszło roku zajmuje się przede wszystkim biciem
nominalnych rekordów wszech czasów. 22 kwietnia 2025 roku kurs złota ustanowił
ostatni jak dotąd rekord na poziomie przeszło 3500 dolarów za uncję. Ale tym
razem oznaczało to nie tylko rekord nominalny, ale
też przebicie realnego szczytu ze stycznia 1980 roku. Tak, potrzeba było
ponad 45 lat, aby dolarowa cena złota po uwzględnieniu oficjalnej inflacji CPI
dla Stanów Zjednoczonych powróciła do szczytu hossy z lat 70-tych.
W Polsce wywołało to inwestycyjny boom na złoto, które wiosną ’25 nie
schodziło z nagłówków mediów finansowych. Prawdopodobnie był to lokalny szczyt
złotej hossy.
Jednakże ta napędzana była przede wszystkim zmasowanymi
zakupami w wykonaniu banków centralnych. Według szacunków firmy Metals Focus światowe
banki centralne są na dobrej drodze, aby w czwartym roku z rzędu zakupić 1000
ton złota. „Barbarzyński relikt” nadal był skupowany przez Ludowy Bank Chin,
ten musiał w tej kategorii uznać wyższość Narodowego Banku Polskiego. NBP
tylko od stycznia do końca maja kupił ponad 67 ton złota i posiada już
więcej żółtego metalu niż Europejski Bank Centralny. Dodajmy jednak, że od
połowy czerwca na rynku złota trwa korekta, która po tak spektakularnych
zwyżkach nie byłaby niczym dziwnym.
Warto zwrócić uwagę na jeszcze jeden „detal”. Otóż wraz ze
złotem nowy rekord ustanowił bitcoin. Działo się to w tym samym
czasie, gdy inwestorzy wyprzedawali amerykańskie obligacje skarbowe, masowo
kupowali złoto i wyprzedawali dolara. Przypadek? Nie byłbym tego taki pewny.
Na to wszystko nakłada się bowiem rosnące
zaniepokojenie monstrualnym długiem publicznym Stanów Zjednoczonych.
Globalny hegemon zadłużony jest na ok. 120% swego PKB i od paru lat rok w rok
raportuje ponad 6% PKB deficytu fiskalnego. I nie za bardzo chce wrócić do
budżetowego umiaru. Co więcej, prezydent Trump zaproponował przedłużenie ulg
podatkowych, co doprowadzi do znaczącego przyrostu zadłużenia publicznego w
następnych latach. Cierpliwość stracili już nawet analitycy Moodys’ – czyli ostatniej
wielkiej agencji ratingowej utrzymującej najwyższy rating kredytowy Stanów Zjednoczonych.
W
maju pozbawili oni Amerykę potrójnego A. To pierwsza taka sytuacja od stu
lat. I kolejna oznaka schyłku globalnej hegemonii Stanów Zjednoczonych.
Problem dotyczy zresztą nie tylko Ameryki. Wiosną
obserwowaliśmy również wyprzedaż długoterminowych obligacji Niemiec i Japonii.
Czyli emitentów do niedawna uznawanych za najpewniejszych na świecie. Teraz już
tak nie jest. Rosnące rentowności długoterminowego długu przy malejącej
inflacji i spadających stopach procentowych w bankach centralnych sugerowałyby,
że wielki kapitał zaczyna bać się nadmiernego zadłużenia i „ugaszenia” tego pożaru
inflacyjnym deszczem pieniędzy.
Bankierzy nadal tną stopy
Bankierzy centralni utrzymali kurs na niższe stopy
procentowe. Europejski Bank Centralny obniżał cenę pieniądza na każdym
decyzyjnym posiedzeniu Rady Prezesów: w
styczniu, marcu, kwietniu i w czerwcu. W efekcie stopa depozytowa EBC praktycznie
zrównała się z inflacją HICP, a stopa realna została wyzerowana. Krok
dalej poszedł Szwajcarski Bank Narodowy, który ściął stopy do zera w ujęciu
nominalnym. Tyle
że w Szwajcarii mają teraz statystyczną deflację przy praktycznie
nieistniejącym wzroście cen w gospodarce.
Warto odnotować, że przez
ostatnie pół roku stóp procentowych nie ruszyła amerykańska Rezerwa Federalna
mimo nieustannych połajanek
prezesa Fedu w wykonaniu prezydenta
Donalda Trumpa.
Swoją ścieżką poszli „samuraje” z Banku Japonii, którzy w
styczniu podnieśli stopę procentową do najwyższego poziomu od 17 lat. Czyli
do całych 0,5%. Na
kolejną podwyżkę nie zdecydowali się do końca czerwca, mimo że inflacja CPI
od dłuższego czasu grubo przekracza 2-procentowy cel Banku Japonii. U
nas Rada Polityki Pieniężnej w maju ścięła stopy od razu o 50 pb., ale w
czerwcu wstrzymała się z kolejną obniżką.
Atak Izraela i
odporność rynków paliwowych
Trudno też było przejść obojętnie wobec izraelskiej napaści
na Iran. Izraelici pod pretekstem anihilacji irańskiego programu nuklearnego zbombardowali
m.in. rozmaite cele (i to nie tylko wojskowe) w Teheranie oraz irańską
elektrownię atomową. I choć do akcji przyłączyli
się także Amerykanie, to reakcja rynków naftowych była nadzwyczaj spokojna.
Kurs
ropy Brent podskoczył z ok. 67 USD do blisko 80 USD za baryłkę. Ale
błyskawicznie spadł do 66 USD/bbl po wymuszonym przez prezydenta Trumpa
rozejmem między Iranem a Izraelem.
Przez poprzednie dwie dekady straszono nas, jak to
amerykańskie uderzenie na Iran doprowadzi do zablokowania Cieśniny Ormuz i
katastrofalnej zwyżki cen ropy naftowej. Wydarzenia z czerwca 2025 roku zaprzeczyły
tym scenariuszom. Iran nie odważył się (albo nie był w stanie tego dokonać)
zablokować akwenu, przez który przepływa co piąta baryłka ropy wydobytej na
świecie. Straszak okazał się niewypałem, a sam konflikt pokazał malejące znaczenie
Bliskiego Wschodu dla światowego rynku energii. Mimo to w Polsce rykoszetem
dostaliśmy drastycznymi podwyżkami cen paliw, które
w detalu pod koniec czerwca mocno drożały pomimo silnego spadku cen w
rafineriach.
